扫地机器人估值要点
鉴于谈到了扫地机器人，本节咱们来谈下电器行业一些基本的估值底层逻辑。
咱们都知道，当一家公司增速比较快的时候，资本市场，包括很多投资者非常乐意给出比较高的估值去买入，因为较高的增速如果持续，那较高的估值也会被时间所消化，或者说继续依靠下一个高增长来维持高估值，从而赚钱后身退，但是当我们在用较高市盈估值去买入一家当时正在增速不错的企业时，一定要综合考虑好几个重要的因子，切莫单纯的因为一家企业增速高，就觉得高市盈买入就没有问题，尤其对于电器行业更是如此。我之前特意谈过关于生意模式的一节，其中一个很重要的因子就是重复性消费和非重复性消费，这算是基本的底层认知类，让我们再简单回顾下，对于那些重复性消费的公司来说，假设他们的用户流失率并不高，那下一年它只需要找到30%的用户增量就可以维持30%的增长，尤其在它基数很小的时候，更比较容易，比如你卖垄断药的，去年有10万人买你的，明年你只需要再找到3万人就可以，这是重复性消费，但是非重复性就不一样了，我今年卖出了200亿的产品，要想增长30%，那我明年必须再寻找不同的新的260亿的市场，这无疑难度就要大很多而对于电器行业来说，基本上属于非重复性消费模式，它们的替换周期都比较长，如果今年买，明年就坏，估计下次人家也不可能买你家产品了，所以电器我们可以认为是替换周期较长的非重复性消费类产品，同时要清楚，非重复性消费类市场有个重要的特征，那就是这个市场是一定的，当一旦达到几乎饱和的地步，而你的替换就无法维继你的业绩的话，那么你就无法去找寻更多的市场了，这个时候，你的估值就会打大折扣，因为大家都看到了，你剩下的市场只会越来越少，那我为何要给你更多的估值呢比如说某电器市场容量是1000亿的市场规模，对应5000亿市值规模，行业前五可以占据市场99%的市场规模，这个电器在未来渗透普及的确定性非常之高，由此当这前五之和只有50亿市场规模的时候，这个时候，市场可能会给予几家企业都很高的估值，因为它的基数很小，而且渗透率很低，可能给个四十几倍，都是很正常的，但是当这五家企业市场规模达到800亿以上时，这个时候，市场通常就不会给你那么高的估值了，因为很简单，你一共就1000亿市场，你当下已经做完了800亿，比如线性增长，100.150,150，200，,200，.那200亿市场已经不够也不配给予他们几家企业高估值了。这个时候，无疑剩下几家企业的营收只会下滑，事实上，这就是电器行业估值的一个基本规律，那就是市场知道你是一个非重复性消费类产品，但是同时也知道你渗透率普及的确定性比较高，所以，在你股本比较小的时候，愿意给你高的溢价，比如说一个市场1000亿规模，而你的利润只有几千万，市场就愿意给你高溢价，尤其是龙头，因为你增长确定性强，即便给你个高溢价，你也能赚回来，基数小嘛，但是你会发现，随着那些电器集团规模越来越大，他们的估值也越来越低，像格力，美的等之前都维持个位数或十几倍的pe，而规模小一些的电器企业，pe要高一些，原因就在这里。而对于扫地机器人也是一样，咱们分析过它在普及路上的一个确定性，也知道这个东西，当前渗透率比较低，龙头在未来的市场份额和利润会随着渗透率提升会大概率越来越多，但是也要清楚，它是非重消类产品，当它的市值体量相对于预期的整个市场规模占比优势并不大时，最好不要轻易的买入高市盈的电器企业，尤其最好不要超过40倍，像科沃斯，先不说相对未来它贵不贵，但是当下这个市值体量叠加60多倍的pe的确不便宜，事实上，市场也不会把它砸的太便宜，因为它是扫地机器人龙头，可以想想，格力把空调做的那么成功，做到了龙头，如今的市值也是10倍左右，你现在就已经1000亿了，我们要清楚一个基本的底层逻辑，那就是几乎所有的电器行业，除非你有特别的生意模式和产品模式，否则你的估值水平几乎一定会随着你的利润体量越来越大而变的越来越低，因为你的利润越来越大的同时，也几乎是你的同行或整个行业越来越大的时候，这个时候市场剩余的体量就会越来越小，你的估值必然会越来越低，不管是格力美的，老板电器，苏泊尔等都是这样的，因为越往后，随着空白市场的越来越少，你获取比上一年更多市场的难度就越来越大，这一点我们是要非常清楚的，虽然说，当下不管是科沃斯，还是石头科技，他们也都有国外市场，但是不要忘记，美的格力海尔也是有海外市场的,。所以对于扫地机器人行业，我们不仅要盯着未来的市场容量有多大，这一点要预估好，其次就是要看当前行业的平均估值到底合不合理，某些企业的估值高不高，如果太高，反而透支了未来很多年的增长，买入反而没大意思，也赚不到什么，我们要跟踪，但同时也要等待，只有当市场给到合理的赔率后，才是一笔正确的操作。我个人主观觉得，如果一个电器行业赛道不错，企业又是具备一定行业竞争力的，起码可以分享行业渗透成长的果实，在这种情况下，咱们可以假设一个主观的模型，假如一个行业10年渗透率可以达到饱和，行业所产生的利润空间规模为200亿，当然这里咱们可以自己套用其他因子比如15年，20年，这里也是为了方便计算，在达到饱和之前，行业内龙头一直循序渐进的增长，其龙头市占率从60%跌至15%，如此为企业利润：1亿，2亿，2.5亿，3亿，3.5亿，4亿，5亿，6亿，7亿，8亿市占率：60% ，55%，50%，45%，40%，35%，30%，25%，20%，15%行业利润：1.67 3.63 5 6.67 8.75 11.42 16.67 24 35 53.3其利润从1个亿到8个亿，假设这个利润都为该产品市场产生的利润， 市占率分别为 60% ，55%，50%，45%，40%，35%，30%，25%，20%，15% 好，这时，由于有了利润的市占率，由此咱们可以计算出行业每年的利润规模，分别为1.67亿，3.63亿，5亿，6.67亿，8.75亿，11.42亿，16.67亿，24，3,5亿，53.3亿 166.亿 由此市场规模一共是166亿，以上咱们说过，在十年之前本身有200亿的利润规模，而如今已经达到了166亿，由于普及率的加速，所以很快就会达到饱和。这个时候咱们就需要考虑了，那个龙头企业在何时的市盈超过多少算不合理呢？咱们从后向前推，当十年之后，市场空间已经达到166亿时，这个时候，剩余空间只有34亿，注意这是在理想模型下，现实层面可能会提前下滑，不可能那么标准的线性，咱们这里也只是为了方便计算和理解才这样说，当剩余利润空间只有34亿时，我们打个20%的市占率，你有6.8亿亿的利润，也就是说你的利润会暴跌，咱们按照绝对现金流来预估，也就是意味着你过了十年之后，不考虑折现率和其他业务，你的未来现金流只有6.8个亿，也就是内在价值只有6.8个亿那么咱们从第一年开始算起，这家龙头企业过去十年一共产生42亿的现金流算上后面的一年为48.8亿。在第一年时初末，不考虑折现率，其内在价值为48.8亿，42加6.8亿，然后往后为45.8亿，43.3亿，40.3亿，，注意从第三年往后，内在价值开始下滑而当第一年它的利润为1亿时，其合理的估值为48.8亿，也就是在48.8倍pe，但是到了第二年合理pe就变成22.9，也就是内在价值等同于合理市值，然后除以利润，到了第九年时，就变成了只有2倍多pe，由此，从这个理想模型下，咱们可以看到，随着市场越来越小，即便你是越来越增长的，但是你的合理pe也是越来越低。同时可以看到，当你的市场利润规模空间在200亿左右时，在你利润只有一个亿时，可以享受三四十倍的pe，你的市值为三四十亿市值，但当你的利润达到3个亿时，则为13.4左右的pe，合理市值也有40亿市值，这也意味着你在一开始该企业1个亿利润时，以接近50倍市盈买入的企业，当它涨到利润3个亿时，内在价值并没有增加多少，你也注定赚不到多少钱好了，那如果换个利润空间呢，如果利润空间不是200亿，而是1000亿呢，同时前十年也只渗透普及了一半的市场呢，请问，这个时候在哪一年的时候，可以以四十倍市盈买入不会吃亏，而过了什么阶段，以超过30倍买入会吃亏呢，这也是一道算术题。这里也可估算下，假设公司在十年之后，利润维持相同数字，市占率不变，为20%，不考虑折现率，由于行业已经消耗了166亿，由此剩余还有834亿，按照20%的市占率，那还有166.8的利润空间。由此，有这个巨大的空间为后盾，在行业前几年时，比如在第一年底时，不考虑折现率，其内在价值为166.8加41亿，207.8亿，四舍五入为208亿，这个时候，咱们假设你在50倍pe买入会怎么样呢也就是50亿市值去买入该企业，企业的内在价值为208亿，相当于二四折买入。 那么当你在第十年底以30倍pe买入会怎样呢 在第十年底，不考虑折现率，企业未来现金流为167亿，第十年时，你的利润为8亿，如果你以30倍市盈去买入，也就是意味着以240亿买入，这个时候，无疑是不合适的，是吃亏的，因为你甭看企业利润会增长，但市盈会下滑，所以你占不到什么便宜，这也说明了一个道理，pe的高低，我们一定要根据当前内在价值的高低去评判是否合理，市盈只是内在价值跟利润相比之后的一个数字而已，它没有任何意义。 同时也可以看到在千亿利润规模空间下，在龙头市占率在20%以上的情况下，前期保持类线性增长态势时，通常来说，如果你市值超过了三百多亿，或者是两三百亿，你再以超过40倍市盈去买入，就占不到什么便宜了，同理，除非这个市场比千亿更大时，你以四十倍市盈买入三百亿市值的电器公司则是可以占到便宜的。 当然，以上只是理想状态下的一个模型，现实跟理想模型肯定有很多方面是不一样的，比如说在实际的增长中，现实也不可能一直是线性增长，更不可能涨到一定程度，然后突然断崖式下滑，通常是提前就放缓了，像老板电器我之前也谈过一个基于此的观点，就是你一旦超过300多亿市值后，每年利润平缓的走势下，你再以40倍pe买入它就根本占不到便宜，因为底层规律已经注定好了，当然除非你在其他电器方面可以开拓出一条巨大的新路来。 总之有一条，对于电器行业来说，你市值越大，我们的买入市盈就越不该给的太高，尤其是你上千亿市值之后，利润又平缓推进时，如果不是市场很大，都不能轻易的给25倍以上的市盈。而市场在长期去看也很聪明，像格力啊等，市场知道你体量越来越大，所以给你的市盈也都不高，而对那些小股本的电器公司，通常给的pe要更高一些，底层的逻辑支撑就在这里。
